对话野村全球宏观研究主管苏博文：2025年美联储存在不降息风险，中性利率或进一步上升

21世纪经济报道记者吴斌 上海报道

在旷日持久的抗通胀之战看到胜利的曙光后，2024年9月美联储以50个基点的大力降息开启了宽松之路，随后两次会议均降息25个基点。但一波未平，一波又起，随着特朗普2.0确认将拉开大幕，通胀的阴霾再度浮现，美联储的降息预期急剧降温，2025年“降息大年”的预期再度泡汤。

2025年美联储会降息几次？点阵图给出的“参考答案”是2次。但点阵图的过往战绩并不佳，在通胀不确定性阴霾下，2025年美联储货币政策迷雾重重。

野村全球宏观研究主管及全球市场研究部联席主管苏博文（Rob Subbaraman）对21世纪经济报道记者表示，野村的基准预测是2025年美联储只会在3月降息一次，但也有全年不降息的风险，甚至加息的可能性也无法排除。如果美联储暂停降息，市场上的一些鹰派预期可能会上升，认为美联储可能会加息。

（野村全球宏观研究主管及全球市场研究部联席主管苏博文，受访者供图）

随着2025年票委中鹰派成员增加，美联储未来的降息路径面临更多不确定性。2025年两位新票委圣路易斯联储主席穆萨莱姆和堪萨斯城联储主席施密德都倾向于鹰派立场，他们将取代中立的亚特兰大联储主席博斯蒂克和旧金山联储主席玛戴利。

未来货币政策走向何方，经济数据是关键。美联储主席鲍威尔坦言，美联储正处于或接近放缓降息的时刻，2025年的任何降息决定都将基于即将发布的数据。

美联储朦胧的表述也意味着，2025年货币政策“一切皆有可能”。

中性利率或高于3%

备受关注的中性利率也影响着美联储的货币政策路径。根据美联储点阵图，长期中性利率可能在3%左右。

鲍威尔指出，美联储并不知道确切的中性利率在哪里，但可以通过其作用来判断，目前美联储已经更接近中性利率，大约比之前接近了100个基点。关于中性利率的具体数值有很多估算，美联储离目标更近了。

尽管美联储政策制定者已将长期联邦基金利率中值由2.9%上调至3%，但苏博文表示，野村的观点是中性利率可能会进一步上升，但很难准确估计，因为中性利率是不可观测的。中性利率是指经济增长处于平衡状态时的利率，通胀没有上行或下行压力，处于稳定状态。“每个人都在寻找中性利率，但我们不知道它到底在哪里。”

芝加哥联储主席古尔斯比表示，他略微下调了对2025年降息幅度的预测，但仍预计美联储2025年会适度降息。“政策的不确定性使得估算中性利率和通胀率特别困难，这也是我对2025年利率路径预期变得稍微缓和的部分原因。”

联邦公开市场委员会的长期利率预测稳步上升到现在的3%，而地区联储模型的中性利率预估分布在很广的范围。里士满联储最近发布的一份报告显示，中性利率可能高达4%。因此，苏博文认为中性利率可能会上行，甚至可能高于3%。

在苏博文看来，目前美联储货币政策并不是非常限制性的，股票市场、信贷利差和整体金融状况仍然很宽松。

人工智能热潮或继续支撑市场

在美联储宽松预期、经济韧性等因素提振下，过去一年美股大幅上涨。截至美国东部时间2024年12月30日，纳指2024年累计暴涨29.81%，标普500指数大涨23.84%，道指涨12.96%。标普500指数和纳指已连续两年涨逾20%。

AI热潮下的科技巨头表现更加突出。截至美国东部时间2024年12月30日，英伟达2024年累计狂飙177.71%，博通涨113.89%，特斯拉涨67.93%，Meta涨67.58%，亚马逊涨45.59%，谷歌母公司Alphabet涨37.13%，苹果涨31.55%，微软涨13.82%。

华尔街仍普遍看好美股后市表现，高盛和摩根士丹利预测，2025年底标普500指数可能触及6500点，美银预测2025年底标普500指数有望达到6666点，瑞银和德银更是给出了7000点的目标点位。

但背后并非没有隐忧，美股仍存在不少风险。苏博文表示，从很多方面来看，美国股市目前的估值都相当高。什么因素可能打压美国股市情绪？一个潜在的风险是，新一届特朗普政府在关税问题上非常激进。此外，如果美国的通胀数据开始复苏，更明确地说，如果美联储变得更加强硬，市场开始考虑美联储开始再次加息的可能性，这将是对市场的巨大冲击。

美联储货币政策仍是影响美股走势的重要因素。现在市场的普遍看法是，美联储2025年将继续降息，但会谨慎些，降息速度或比之前的预期更慢。整体而言，随着时间的推移，利率会越来越低。但苏博文提醒，未来前景非常不确定，美国新政府将提出许多不同的政策，需要看到实际执行情况如何。

另一方面，苏博文认为美国股市也有积极的一面，涨势由大型科技公司主导，过去几年这些公司表现非常好。如果人工智能革命在2025年获得更大的牵引力，特别是如果人工智能越来越多地应用于银行、保险、医药等商业领域，那么这将支持大规模投资。“我们可能会看到科技板块继续顺风前行，这是一个值得关注的有趣领域，焦点不是在芯片投资方面，而是在利用人工智能提高效率的商业方面。”

中国或将降息30个基点

2024年12月，中共中央政治局会议指出，要加强超常规逆周期调节、实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策、全方位扩大国内需求、稳住楼市股市、防范化解重点领域风险和外部冲击等。“超常规”“全方位”等表述预示着2025年宏观政策力度将进一步加大。

在关税等挑战下，中国需要加大货币政策宽松力度。但与此同时，一个更加鹰派的美联储限制了宽松空间。苏博文预计2025年中国将有两次15个基点的降息，7天逆回购利率共计下调30个基点，存款准备金率也将至少下调两次。

对于未来的货币政策，2024年12月中国人民银行表示，要实施好适度宽松的货币政策。综合运用多种货币政策工具，适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。引导银行充分满足有效信贷需求，增强信贷增长稳定性。

苏博文分析称，如果宽松政策成功增加了对中国经济的信心，投资者情绪会好转，目前外国投资者在中国资产中的头寸不足。如果中国成功地稳定了经济，2026年和2027年的前景改善，资本会流入，这可以抵消利率差异。

在苏博文看来，相对于货币政策，更重要的政策杠杆是扩张性财政政策，财政政策在刺激内需方面比货币政策有更直接的作用。

2024年12月底，全国财政工作会议指出，2025年要实施更加积极的财政政策，持续用力、更加给力，打好政策“组合拳”。一是提高财政赤字率，加大支出强度、加快支出进度。二是安排更大规模政府债券，为稳增长、调结构提供更多支撑。三是大力优化支出结构、强化精准投放，更加注重惠民生、促消费、增后劲。四是持续用力防范化解重点领域风险，促进财政平稳运行、可持续发展。五是进一步增加对地方转移支付，增强地方财力，兜牢基层“三保”底线。

当提到日本的经验时，苏博文告诉记者，在过去几十年里，日本花了很长时间才转向超宽松货币政策，财政政策则时紧时松，如果采取更积极、更持久的财政扩张，可能会帮助日本更早走出困境。

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